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當前中國金融風險 防控所面對的誤區
Misunderstandings faced by China's financial risk prevention and control
易憲容 [第3412期 2018-02-12發表]

 
 
易憲容
  1958年10月生於江西上高。曾在華東師範大學、中國社科院學習,分別獲得學士、碩士、博士學位。曾在中國人民大學做博士後。為國際新制度經濟學學會會員。曾在湖南師範大學、香港大學、中國社科院金融所工作。2016年起為青島大學經濟學院教授。專長為制度經濟學、現代金融理論和中國金融、房地產理論等,並為國內多所名牌大學EMBA課程的教授。
 
防範及化解金融風險,守住系統性風險不發生的底線,基本上是2018年甚至於未來幾年中國經濟工作的首要任務。無論是十九大報告還是2017年中央經濟工作會議對此都有明確的原則,所以,為了落實該原則,中國金融監管部門正在密集地進行部署。
 
比如,2018年1月25日至26日,中國銀監會召開2018年全國銀行業監督管理工作會議。會議指出,2018年,中國銀監會將推動企業結構調整和兼併重組,以此來降低企業的債務率;努力抑制居民槓桿率,控制居民槓桿率過快增長,打擊挪用消費貸款、違規透支信用卡等行為,嚴控個人貸款違規流入股市和房地產市場;繼續壓縮同業投資,嚴格規範交叉金融產品,推動銀行理財產品及早轉型;大力整頓違規違法業務,進一步整頓銀行業市場亂象;嚴厲打擊非法金融活動;繼續遏制房地產泡沫化,嚴肅查處各類違規房地產融資行為,主動配合各地方政府整頓隱性債務等。同時,證監會也表示要對證券市場操縱行為進行嚴厲打擊,保監會則強調去槓桿等。也就是說,為了打好防範化解金融風險攻堅戰,使宏觀槓桿率得到有效控制,中國金融監管各部門正在全面的部署落實。
 

把握問題實質才能迎刃而解

 
現在的問題是,按照貨幣政策及宏觀審慎政策的“雙支柱”的調控新框架,當前中國金融風險防範與控制的切入點在哪裏?這個切入點能夠把握好當前中國金融風險的實質嗎?如果這個切入點與中國金融市場現實有差距,那麼這些政策及部署能夠達到防範及化解當前中國金融風險的目標嗎?如果不能夠達到以期目標,中國能夠守住不發生系統性風險的底線嗎?其實,這些問題都得認真反思,只要把握了問題的實質,中國金融市場的許多問題才能迎刃而解。
 

▲中國銀監會召開2018年全國銀行業監督管理工作會議,會議指出,要推動企業結構調整和兼併重組,以此來降低企業的債務率;努力抑制居民槓桿率,控制居民槓桿率過快增長,打擊挪用消費貸款、違規透支信用卡等行為,嚴控個人貸款違規流入股市和房地產市場;繼續壓縮同業投資,嚴格規範交叉金融產品,推動銀行理財產品及早轉型;大力整頓違規違法業務,進一步整頓銀行業市場亂象。(新華社圖片)  
 
可以說,當前中國經濟是從計劃經濟轉軌而來,中國的金融市場更是如此,即使發展到現在,中國金融市場仍然還打上了不少計劃經濟的烙印。正因為這樣,到現在為止,中國的金融市場既沒有發生過危機,也沒有經歷過週期性的調整。所以,中國金融市場的系統性風險是什麼?它會以什麼樣的方式爆發?金融危機爆發之後,中國政府有沒有能力來應對?等等,這些都是未知數。現在中國防範及控制金融風險的思路、政策、部署等基本上是沿襲發達國家的經驗模式,沿襲了現代經濟學的理論、模型、思維方式及操作工具等。實際上,一般來說,導致現代金融危機的根源或系統性風險產生的原因,基本上會相同,都是信用過度擴張的結果,但每一個國家的市場條件不一樣,每一場金融危機爆發的具體方式會有很大差別,所以,在防範及化解金融風險的應對方式可能會有很大不同。甚至於,同樣是信用過度擴張,由於制度安排不同,有些國家爆發金融危機,有些國家則能夠安然度過。目前,中國政府部門對系統性風險理解,一直強調是在可控的範圍內,可防範但根本就不用太多擔心。這與思維模式有關。但實際上,這可能是目前中國防範及控制系統性風險不發生的最大誤區。
 

警惕信用信貸過度擴張

 
按照系統性風險一般定義,它是指對金融穩定產生威脅的風險,這種威脅會對金融系統的絕大部分運作造成損害,並給整個經濟帶來重大負面影響。而這種風險產生的根源就在於整個社會都把信用過度擴張作為一種常態,無論是政府,還是企業及個人家庭都是如此。而金融市場的信用一旦過度擴張或整個社會過度信用風險承擔,過多的流動性就會流向資產,全面推高各種資產價格,或是股市債市,或是房地產,或市場全部的資產價格全面飈升,形成各種資產的巨大泡沫。在計劃經濟下,這種情況當然不會發生,這只是市場經濟體制下能夠發生的事件,特別是價格機制嚴重扭曲市場更是容易發生。
 
中國的信用過度擴張主要發生在2009年之後,僅是2009年一年的銀行信貸增長就是1998~2003年的一倍半。從此之後,中國信用過度擴張就一發不可收拾。先是企業及政府,最近兩年全面地延伸到家庭及個人。由於中國房地產政策一直沒有把住房的投資及消費嚴格區分開,及國家統計部門把住房歸為投資品,從而使得這種過度信用擴張的資金很大部分都流入房地產市場,全面推高房地產市場的價格,以此來拉動經濟增長。所以,政府把有效地控制宏觀槓桿率,銀監會把降低企業債務率、遏制居民槓桿率及控制地方政府隱性債務率作為切入點是對的。
 
但是整個市場對此的理解則不同,或當前市場許多的常識是,當前中國房地產市場風險不大,因為當前國內房價上漲主要推高因素是中國的高儲蓄率。在這種情況下,中國家庭的負債率遠低於全球其他國家或地方。目前中國人均負債為2萬美元,美國的人均負債高達14.53萬美元,日本是13.4萬美元。中國的家庭負債佔GDP比例只有44%,美國的佔比高達80%,世界發達經濟體的平均水平是74%。所以,中國房地產市場發生“黑天鵝”事件的概率極其小。但是,實際上,這同樣是一個嚴重的誤區。
 
因為,從這兩年國內銀行信貸增長的情況來看,這幾年每年都在創歷史記錄。2016年住戶部門貸款增加6.33萬億元,其中,中長期貸款增加5.68萬億元,個人住房按揭貸款增長率達到46%。2017年人民幣貸款增加13.53萬億元,同比多增8,782億元;住戶部門貸款增加7.13萬億元,其中,中長期貸款增加5.3萬億元。這個數據看上去居民住房槓桿率有所下降,但實際上居民短期消費貸款就多了1萬多億,這些資金同樣流入房地產市場。居民流入房地產的資金槓桿不僅沒有降低,反而在增加。也就是說,由於房價還在上漲,這樣多的房地產調控政策並沒有遏制居民通過銀行信貸加槓桿進入房地產市場。這就是為何銀監會要抑制居民槓桿快速增長的原因所在。
 
還有,上述主張中國的居民債務負擔不重的一個嚴重誤區是以人均債務承擔數來進行國際比較。可以說,這種比較意義不是太大。因為,中國金融市場發展程度與發達國家相比完全不是一個概念,差距巨大。正是這種差距巨大,佔國內人口一半以上的農民或是沒有獲得金融服務,或是獲得少許金融服務,更談不上與銀行發生債務問題了。即使以城市人口來觀察,近幾年過度加槓桿的居民主要是1980~2000年這個時期出生的年輕人。為了購買加槓桿,這些居民把各種手段使用已經發展到極致。比如,最近有報道,一個年輕的居民以30萬元撬動了千萬商品住房。如果以這個群體來計算他們的債務,估計沒有哪個國家的居民敢冒如此之高的風險。可以說,只要房價還在上漲,這些潛在的巨大債務風險都會隱藏下來,但是如果國內房價下跌,這些居民巨大的債務都會暴露出來。
 

大量資金流入房地產與有效控制宏觀槓桿率相悖

 
再就是,為了防範及化解金融風險,政府重點放在有效地控制宏觀槓桿率,這當然沒有多少錯,也是問題的核心所在。不過,這樣的提法或去槓桿化已經幾年了,但這幾年無論是銀行信貸還是整個社會融資規模不僅沒有下降,反之還在創歷史記錄,只不過信用過度擴張的方式不斷地在轉換。為何會這樣?關鍵的問題就在於有一個無論是銷售面積還是銷售金額都在創記錄的房地產市場存在,需要大量的資金流入房地產市場,及為了保證經濟增長貨幣政策仍然還在寬鬆狀態。這當然與有效地控制宏觀槓桿率是相悖的。
 
因為,儘管政府對中國房地產市場重新定位,要求房地產市場回到居住功能,但是除了調控政策較嚴厲的城市通過信貸政策有所事前限制之外,其他城市對此都沒有事前、事中及事後的限制要求,或用經濟槓桿把住房的投資與消費嚴格的區分,去除房地產市場的賺錢效應。再加上政府房地產調控政策意圖是既要遏制房價瘋狂上漲,又要穩定房價。在這種情況下,由於房價上漲預期沒有改變,房價沒有下跌,所隱藏的金融風險自然不會暴露出來,但這只能會讓房價再繼續上漲(即使是房價上漲幅度不大),金融市場風險繼續增加。可以說,在這種情況下,短期內可以把房價下跌的金融風險隱藏下來,但中長期看,所積累金融風險會越來越大,到最後不暴露出來是不可能的。估計這同樣是目前中國防範及控制金融風險的一個誤區。
 



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