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定向降準配合當前改革及信貸政策
Targeted RRR cuts go hand in hand with current reform and credit and loan policies
青島大學財富管理研究院院長 易憲容 [第3421期 2018-06-29發表]
 

央行定向降準目的

不是純粹的“放水”

 
對於中國央行的定向降準,目前市場的爭議很大。一方面,就全球不少國家貨幣政策取向來看,世界各國央行貨幣政策的正常化已經是一種趨勢。如果中國央行背離這種趨勢,有可能會增加中國金融體系的風險及一直扭曲金融市場的價格機制,更何況中國央行定向降準釋放出來的資金是否會流向實體經濟是相當不確定的。如果央行的貨幣政策不保持中性,而且是變相地寬鬆,不僅可能導致前一個階段金融市場去槓桿、防範風險的政策措施前功盡棄,也加大當前中國金融市場的風險。
 
特別是,當前國內市場有一種十分嚴重的傾向,紛紛認為當前中國監管當局金融去槓桿化的政策或是會導致金融市場全面收縮,從而可能引發中國經濟衰退,或是認為當前這種金融市場去槓桿可能引發金融市場恐慌,從而引發中國的金融危機。一句話,在他們看來,當前金融去槓桿的政策要調整。估計這次央行降準也是對這些言論的一種反應,但是否是通過定向降準讓貨幣政策再寬鬆,讓中國金融市場回到早幾年的信貸過度寬鬆狀況是相當不確定的。
 
因為,十九大報告之所以要把防範金融風險放在特殊的位置上,並把它作為未來幾年中國金融得以發展的主要原則,根本上還是考慮到當前中國房地產市場風險高、企業債務風險高及影子銀行風險高,而要改變這種狀況就得去槓桿。而對於金融市場的過度槓桿進行調整、收縮,對市場帶來衝擊是不可避免,否則要達到去槓桿的目的是根本不可能的。或者說,對國內市場的各種金融風險,其調整想無成本進行也是根本不可能的事情。
 
另一方面,從5月份的經濟數據來看,沒有如預想的理想,市場擔心國內經濟增長的動力在減弱。同時,當前中國股市持續下跌,甚至於千股暴跌;中美貿易爭端進一步上升,及6月底半年結的資金緊張等。面對這種情況,市場要求減緩去槓桿速度,改變當前市場流動性緊張的呼聲四起。這些聲音的政策目標是十分明顯的,或是要求政府放緩當前的金融去槓桿,或是要求政府放棄去槓桿、防風險的金融政策目標等。但是,當前中國實體經濟的情況並非有多少差,有點調整也沒有多少大驚小怪的事情。問題是,如果不能夠把防範金融風險放在首位,中國經濟所面臨的風險會更大。
 
所以,在這樣的大背景下,中國央行如何保持在這兩者之間現實平衡,是其貨幣政策最為重要的一個考量。所以,在去槓桿的大環境下,中國央行既不希望由於貨幣政策過於緊縮而引爆當前中國金融市場危機,也不希望市場誤會其目的又走上2009年貨幣政策“大水漫灌”之路,央行的定向降準目的不是純粹的“放水”,而是有目標地推動債轉股及化解中小企業融資難的問題,定向降準的措施具有配合改革及信貸政策的內容。
 

人民幣貶值壓力加大

 
這次中國央行的定向降準對市場影響如何有多大?首先,對中國股市來說,短期是一個重大利好,因為作為一個資金推動的市場,商業銀行有7,000億元的資金釋放出來,不僅會有資金流入股市,也會某種程度上改變投資者的預期。但市場的反映比預期的要差。比如在6月25日上海綜合指數下跌了30.42點或1.05%,香港恒生指數下跌了377.31點或1.29%。6月26日香港及國內股市的反應也相差不多。香港及國內股市對央行降準的負向反應,應該是市場預料之中的事情。因為,這次央行降準不僅在於釋放出來的流動性遜於市場預期,而且還在於定向降準針對的目標是十分明確的,主要是如何通過政策激勵來鼓勵國內商業銀行以市場化及法治化的方式實施債轉股及化解中小企業融資難、融資貴的問題。
 
如果從中長期來說,這次定向降準釋放出來的資金是否會流向股市應該更是相當不確定的。因為,前十年來的情況表現得十分清楚,商業銀行釋放出來的資金成幾倍增長,甚至於金融市場上的資金氾濫,但前十年來的中國股市,除了2015年有過爆炒或暴漲暴跌行情之外,市場氾濫的流動性對股市沒有多大影響。國內金融市場的資金多少對股市沒有多少影響。國內的股市仍然在於它本身的性質決定其無法真正的發展與繁榮。
 
其次,對於國內房地產市場來說,可能又是一次天賜良機。因為這些年來的情況看,各種資金都在千方百計地湧入房地產市場。即使是當前保持中性的貨幣政策,社會融資規模在全面收縮,但今年5月份的50%以上的銀行信貸都流入房地產市場。當國內商業銀行的流動性大量增加時,更是給國內房地產市場如虎添翼。今年國內的房地產市場銷售面積和銷售金額仍然會在2016年、2017年創歷史記錄的基礎上再創新歷史記錄。所以,這次央行降準對房地產市場是一個重大利好。
 
第三,央行定向降準,市場的流動性大量增加,對人民幣匯率會帶來不少的衝擊。因為,就目前的情況來看,人民幣匯率面對着兩大問題。一是中美貿易摩擦在短期內難以化解,二是中國房地產市場面臨的風險越來越高。在這種情況下,如果市場把央行定向降準看作是貨幣政策再寬鬆,並導致國內金融市場的流動性氾濫,這自然會增加人民幣貶值的壓力。從市場反應來看,基本上是這種傾向。6月25日在岸人民幣貶值276個基點,及在岸和離岸人民幣都跌破6.53大關。與2018年3月30日的6.27,人民幣貶值幅度達到4.1%了。有人認為,借着央行降準讓人民幣貶值可以起到一石三鳥的作用。因為,人民幣貶值有可能減弱中美貿易摩擦對當前中國經濟衝擊,也可讓過於強勢的人民幣回歸到它的本源,同時,增加中國企業產品出口的競爭力。不過,估計這可能是兵行險招。因為,人民幣貶值對市場的正面作用及負面作用同時存在。如果人民幣貶值引發的資金重新流出,引發人民幣國際化進程放緩,可能給中國經濟帶來的風險會更大。
 

化解中小企業融資難

不可能一蹴而就

 
這次央行定向降準的所要達到目標就是鼓勵商業支援市場化法治化的債轉股,支持中小企業融資。如果有了這個目標限定,那麼釋放出來的流動性是不會流入股市的。對於央行通過降準來鼓勵債轉股,就是要求通過法治化市場化的方式來進行,但是,為何該政策推出之後債轉股的簽約金額和資金到位進展都比較緩慢?可能問題並非是資金多少問題,主要是從商業銀行的角度來看,商業銀行不願意做這樣的業務。因為這些業務對降低銀行短期風險、短期內增加利潤可能作用不大,否則國內商業銀行會搶着上這些項目。如果離開了市場化及法治化的角度,僅是以行政性方式要求商業銀行這樣做,也許會回到早年的債轉股運行方式上,這樣可能面臨的問題會更多。對於中小企業融資難融資貴的問題,這是一個世界難題,中國銀行也只能以商業原則一點點來做。所以,央行的定向降準以此為目標肯定是一個艱難的行程。還有,當前中國央行降準也與外匯佔款減少有關。這是一個十分符合經濟法則的理由。
 
 



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