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A股創業板對港股市場的借鑒
A-Share GEM gives reference to Hong Kong stock market
尚震宇 [第3410期 2018-01-15發表]
中國已經進入中國特色社會主義新時代,A股市場已經成為中國經濟轉型的重要引擎和助推器,港股市場在此歷史進程下,順應時代潮流,開啟新征程是大勢所趨。
 
▲A股市場已經成為中國經濟轉型的重要引擎和助推器,港股市場在此歷史進程下,順應時代潮流,開啟新征程是大勢所趨。圖為股民在南京一證券營業廳關注股市行情。(新華社圖片) 
 

兩地股市的特徵對比

 
截至2017年12月,A股創業板共有710家上市公司,總市值5.13萬億人民幣,市盈率53.83倍,2017年平均股息率0.52%,年化波動率55.65%,區間日均換手率4.66%。雖然A股創業板於2009年10月30日成立,落後於港股創業板10年,然而A股創業板後發優勢明顯,發展勢頭遠好於港股創業板。

相比之下,港股創業板於1999年11月24日正式啟動,首次上市只有2家公司,後經過陸續發展,截至2017年12月,僅326家上市公司,總市值2,954.87億港元,市盈率為35.3倍,大幅高於恒生指數15.91倍的水平;平均股息率0.37%遠低於主板平均股息率2.86%,年化波動率73.86%;不同於A股投資者偏好小盤股的風格,港股創業板公司受市場關注程度比較低,區間日均換手率只有0.62%,很多公司甚至全天都沒有成交。

2017年A股市場共計3467只股票,總市值56.7萬億人民幣,平均市盈率18.15倍,市場風險方面,共計73隻ST(Special Treatment,特別處理)和*ST股票;而港股市場共計2151隻股票,總市值33萬億港幣,並且市場風險方面,存在合股行為的185家,超50%股份增加、20%折讓供股的72家,存在20%折讓配售的63家,存在近兩年利潤為負的480家。

由陸港兩地創業板市場特徵的統計對比,可見在上市公司數量、總市值、市盈率、平均股息率、區間日均換手率方面,A股創業板均高於港股創業板,而年化波動率却遠低於港股創業板。A股與港股的統計對比,可見在上市公司數量、總市值、平均市盈率方面,A股市場均高於港股市場,而市場風險方面,A股上市公司數量及佔比遠遠低於港股市場。

 

資本市場的功能邏輯

 
由此可見,港股的資本市場功能方面存在障礙,不但A股創業板優於港股創業板,而且A股市場也遠遠强於港股市場。因此從邏輯上梳理資本市場的功能,將利於找出港股市場的癥結所在,便於從根源上給出解决問題的措施。

資本市場作為經濟發展的紐帶和橋樑,主要具有三大功能,第一是融資功能,對上市公司,可以通過各種融資工具,為企業發展募集所需資金;第二是配置功能,對各類投資者,可以選擇不同的上市公司作為資産配置的標的;第三是服務國家實體經濟,通過上市公司各類併購重組等運營措施,提升社會資源的使用效率,支持産業的優化升級。
為使資本市場健康發展,成為服務國家實體經濟的重要引擎,監管層的制度設計起到了根本保障作用,充分嚴厲的信息披露制度、各類造假的嚴厲懲罰措施、內幕交易和市場操縱等行為的嚴厲打擊,等等,這些制度體系需要切實保護中小投資者的根本利益。通過監管層的審慎監管,為資本市場提供良好的制度供給,利於充分發揮資本市場功能,為資本市場創造正外部性的市場環境,從而使資本市場成為經濟轉型的引擎和經濟發展的助推器。

 

功能障礙的制度根源

 
A股的資本市場功能發揮較充分,主要基於三大方面。第一,監管層的行動具有一致性,A股市場具有五位一體的監管體系,由中國證監會、證監會派出機構、證券交易所、行業協會、證券投資者保護基金公司共同組成;第二,對上市公司盈利有要求,優質公司對社會經濟發展貢獻更大,考慮使A股市場的資源更好的服務於經濟發展中優質的公司,A股對上市公司IPO有盈利的要求,為更好的服務於不同層次的企業發展,A股創業板盈利要求低於主板;第三,對上市公司有退市預警標識,A股對連續虧損三年的上市公司作退市處理,有ST和*ST的風險標識,在市場參與者結構以散戶為主的市場裏,利於降低風險和市場波動率。考慮A股創業板的增長性,2014年創業板規則中删除了退市風險警告的*ST標識,以免上市規則對*ST股票在資本運作、公司經營等方面的限制。

相比A股,港股市場的功能障礙,主要由以下三個方面導致。第一,監管層不具有行動的一致性,港交所和香港證監會兩權分立、互相制衡,以盈利為導向的港交所和名義上的監管者香港證監會多年來互相掣肘,無法統一監管口徑,導致難有實質性作為;第二,上市條件較為寬鬆,香港創業板不同於主板,創業板上市並沒有特別的盈利記錄要求,只需申請上市前24個月有活躍業務記錄,並且港股市場的退市要求並不嚴格,香港創業板也沒有非常嚴格的退市制度;第三,合股供股的再融資制度致使監管體系存在重大漏洞,監管層原本是為上市公司提供公平的融資便利,但忽視大股東在掌握上市公司信息方面相比小股東佔據絕對優勢,從而導致大股東幾乎完全有能力操控上市公司的供股安排,供股作為一種非常複雜的財務手段,混合其他如發紅股/認股權證、股份合並分拆等不同的工具同時進行,可以設計多種不同的供股場景,嚴重侵害中小投資者利益而免於追責。

 

A股創業板的借鑒

 
創業板是在中國經濟轉型的時代大背景下,代表新興産業、新經濟的發展趨勢,以資本市場為紐帶和橋樑,為社會進行價值創造,切實服務實體經濟發展。這個國家經濟戰略的歷史發展進程中,處於不斷完善機制設計、服務實體經濟發展、服務經濟轉型的大格局,具有明顯的中國特色社會主義時代特徵。A股市場的五位一體的監管體系肩負着服務於新時代的歷史使命,加强金融監管、防範金融風險、保護中小投資者利益、發展多層次資本市場、服務實體經濟,所有的目標與利益均具有一致性,是一個完整、系統的整體,具有强大生命力。

港股市場處於內地經濟崛起的時代背景下,依舊處於自由放任的狀態,港交所和證監會並沒有嚴格的監管和干預,現行的供股制度缺陷,致使老千股的橫行,這種監管鬆、門檻低、有漏洞的制度安排,對港股市場産生負外部性,導致檸檬市場的産生,難以有效發揮市場力量對資源的優化配置,破壞港股市場正常功能,産生功能障礙,在機構投資者主導的市場當中,致使整體定價偏低,進一步阻礙市場的融資功能,無法真正實現資源的優化配置,對實體經濟的貢獻極其有限。

港股市場亟待重新定位,順應中國特色社會主義新時代的歷史潮流,服務於國家的大局與發展戰略,借助“一帶一路”倡議,成為H股海外併購的融資平台,為中國經濟轉型作出歷史貢獻;修復資本市場功能障礙,大幅縮减供股比例至某個比例下,對超此比例的供股需要,增加相應比例的業績增長要求,加速淘汰劣質公司,督促上市公司注重盈利指標,為社會創造財富,提升港股市場資源配置的效益,從而根除供股制度導致的資本市場負外部性,切實保護中小投資者利益的同時,恢復優化配置功能。由此,港股市場才會更加繁榮蓬勃的發展,通過離岸金融中心使得亞洲金融中心的地位進一步得到鞏固和加强。

(作者為中郵證券董事總經理/財富管理博士後)
 
 



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